【财新网】（专栏作家 贺安卓）我的一位宏观经济学教授曾经说过，“自然赋给我们两只眼睛，一只眼睛用于需求，另外一只眼睛用于供应”。你可以将这一隐喻做进一步的延伸：自然赋给我们双腿——用于供应，还赋给我们双臂——用于需求。早在2007年至2008年金融危机爆发之前，欧元区那“双腿”已经相当脆弱，它们在金融危机那场意外中折断，随后紧接而来的欧元区危机进一步将这双腿重击至粉碎。

　　欧元区这个“病人”现在正躺在病榻上一动不动。2014年的欧元区实际GDP比2008年低2%，而同期美国的实际GDP则却实现了7.4%的增幅。欧元区的问题是结构性的，因此，要治好这已经折断的用于供应的“双腿”，欧元区需要实施长期的改革以提升竞争力和降低财政挥霍。

　　然而，相比起美国至少拄着拐杖（用它的双臂，例如，需求工具）一瘸一拐地行走，欧元区宁愿一动不动地静等它的双腿痊愈，既不使用它的“左臂”（货币政策），也不使用它的“右臂”（财政政策）。由于双腿的康复需要一段时日，欧元区有可能出现肌肉萎缩，就像20世纪90年代的日本一样，从那以后，日本一直没有恢复过来。

　　事实上，欧洲央行上周宣布降息前，利率已经是接近零，但尽管如此，在过去两年的绝大部分时间，欧元区的货币政策一直处在中立的水平。欧元区的M3平均增速在2000年至2007年期间达到7.5%，但到了2008年，这一增幅大幅萎缩至2.7%。更糟糕的是，自2012年中期以来，M3的增速持续稳步下滑，反映在欧洲央行资产负债表以万亿欧元的幅度出现缩水。欧洲央行最近的政策声明表明它正在试图逆转这一趋势。

　　但仅仅降息或许不能够实现预期目标，我们可以知道，更低的利息可借由三个传输通道去促进经济增长：首要是进一步降低融资利率，其次要影响通胀预期，最后是让货币贬值。

　　首先，说到下调利率，我们注意到这样一个矛盾的事实，早在欧洲央行发布最新政策声明之前，利率已经是处于历史上最低水平，不仅德国和法国这样，意大利和西班牙也是如此，低息并没有实质性地促成欧元区紧缩的信贷活动出现转向。2014年7月的私人部门融资规模同比下滑了1.6%。就我看来，只要这一指标未重返正值范围，欧元区的经济就难言乐观。

　　此外，只是下调名义利率不能对经济产生正面的影响，除非实际利率也下滑。这意味着需要提高通胀预期，或者至少要让通胀预期维持在现有水平。现在要定断欧洲央行最新的声明是否已成功扭转通胀预期仍为时过早。

　　最后，欧元兑美元在欧洲央行政策声明发布后已经进一步下滑了2%，与5月份早期相比跌幅已经超过7%，这确实对欧洲的出口商有利，但我要再次强调，正如之前我们无数次说过的那样，欧元区业已录得巨额的贸易盈余。加之，寻求海外救援，意味着海外必须要是处于良好的状态，但现实并不是如此。

　　这份研究分析报告结果表明，尽管欧洲央行怀有更多的愿景，但仅靠货币政策无法承担起这个重任。欧元区的“左臂”处在麻木的状态，用行内术语来形容，我们正经历着“凯恩斯流动性陷阱”，也就是进一步下调利率对经济无甚裨益。一般而言，这样的情况使用“右臂”，也即是财政政策，会有助于促进经济实现增长。

　　但再次，采取这一措施有可能会与欧元区的财政整顿相抵触，会拖延欧元区“双腿”的复原。欧元区“病人”现正置身一种极为艰难的窘境，加之，地缘政局不稳有可能引发伤口二次感染。因此，尽管欧洲央行的政策决议增加了市场的流动性，但上个月提出的“终止增持欧股”建议依然是良好的投资策略。■

　　作者贺安卓（Andreas Höfert）为瑞银财富管理首席经济学家，欧洲区首席投资官